中泽策略平台 东莞沙拉酱大王，要去IPO了

导读

THECAPITAL

小酱料，大生意

本文 4658 字，约 6.6 分钟

作者 | 王涛   编辑 | 吾人

来源 | # 融中财经

（ID：thecapital）

随便进到一个塔斯汀里去，手擀现烤的堡皮里面夹着藤椒鸡腿肉、生菜上面淋了一层乳白色沙拉酱，配餐的薯条边上还有一小袋番茄酱。排队的年轻人对汉堡的手工工艺了如指掌，但是很少有人会想一想这样一个问题：这些酱，是谁做的？

中国消费者对于调味品品牌的认知度很高。炒菜用的是海天，拌面是老干妈，蒸鱼要靠李锦记，中式的口味已经分成了几个大头了，这几个牌子的名字可以和一碟调料一起留在几代人的心里。

可味觉地图的另外半张，也就是西式那一侧，品牌几乎是匿名的。沙拉酱、番茄酱藏在后厨的大桶和撕开即扔的小料包里，从不署名，也没人追问。

最近，广东百利食品股份有限公司已经获得了北交所上市委员会的批准。几天之后它的上市状态就从"通过"变成了"提交注册"。也就是说公司已经顺利地过完了北交所上市委员会的审核，并且向证监会递交了注册申请书，距离正式登陆资本市场的目标又进一步了。

而百利，‌‌ 这个略显陌生的名字就是塔斯汀、华莱士、好利来们身后的供酱人。此次 IPO，百利食品拟募集资金 11.64 亿元，在 2026 年北交所过会项目中，募资规模暂时居首。

藏在后厨里的生意，体量并不含糊。到 2025 年底的时候，百利食品的营收达到 21.49 亿，净利润为 3.14 亿。塔斯汀、华莱士、好利来、鲍师傅等品牌，在后厨所使用的都是百利的酱料。单单是塔斯汀一个品牌，在 2025 年的采购量就达到了 2.33 亿斤。每天大约有六七十万斤的酱料由东莞发出送往全国各地的一万家中式汉堡店里去。

更有意思的是它在江湖中的地位。根据中国食品工业协会的数据，在 2023 年的国内消费市场上，百利食品已经超过了丘比，成为了中国最大的西式调味品企业。这条被外企占据了几十年的赛道上，头把交椅第一次由一个本土面孔来担任。而这一切的起点，是 28 年前东莞街头的一台膨化机。

一台膨化机，磨了 28 年

故事是从 1998 年开始的。当年 7 月份的时候，徐伟鸿和卢莲福夫妻二人在东莞创办了鸿兴食品有限公司，主要经营的产品为面包糠。

根据公司的总经理彭晋谦所回忆，在一次外出散步时发现有人利用膨化机制作小食之后就回家研究出了一个膨化设备，并且开始了对产品的生产工作。从此以后做了一件事情已经 28 年了，它的起点就是在街头的一张桌子上。

"百利"这个品牌名，寓意"百分美味、利国利民"。

招牌是靠一点一滴的努力赚回来的。2008 年百利面包糠就成为了北京奥运会指定产品，在 2018 年的北京冬奥会中也成为了指定食品供应品牌之一。对于一个很少出面的食品厂而言，参加两次奥运会可以看作是非常高的荣誉了。

2012 年 11 月，业务被从东莞鸿兴分拆出来单独运行，百利食品股份有限公司也由此诞生，并且从那时起开始培养沙拉酱业务。回过头来看，这一次转变正好踩到了之后十年里最肥沃的土地上。

打开招股说明书后发现，百利食品产品盘子分成了三个大类。酱料类产品有沙拉酱、沙拉汁、番茄酱、各种口味的酱料、可司达、果酱以及花生酱等等；粉末类产品主要有起家用的面包糠和调料粉；另外还有红腰豆这样的速食原料。

酱料类产品为绝对主力，在报告期内收入由原来的 12.38 亿增长到现在的 17.29 亿，占总销售额的比例也由之前的 77.21% 提高到了现在的 80.-59%。说百利的业绩是由"一瓶酱"撑起来毫不过分。生产方面，在东莞茶山、安徽马鞍山分别建有两条自动化的生产线，一个位于珠三角餐饮供应链的核心地带，另一个则面向整个华东地区。

2023-2025 年百利食品的营业收入分别是 16.05 亿、19.12 亿和 21.49 亿，年均复合增长率为 15.7%，扣除非经常性损益后的净利润由原来的 2.2 亿增加到现在的 3.14 亿，年均复合增长率为 19.46%。每一期的经营性现金流量净额都大于三亿元，在 2025 年底的时候资产负债率只有百分之二十七点八五左右。赚的是实实在在的钱，账面上也没有问题。

增长的惯性一直延续到今年来。截至 2026 年第一季度末，公司的总收入为 5.64 亿元，比去年同期增长了 13.5%，归属于母公司股东的净利润约为 8000 万元，同比增长了 16.4%。按照招股说明书上所披露出来的业绩预告数据来看，在 2026 年上半年里，公司的预计收入范围是 11.4 亿 -12 亿之间，同比增幅在 9.68%-15.46% 左右。

牌面上的头衔也越来越多了。"百利 BERRY "品牌被评为中国驰名商标，并且在 2023 年被纳入到广东省重点商标保护名单中来，在过去几年里公司还获得了包括"中国餐饮供应链金番茄奖"、"中国餐饮产业红牛奖年度餐饮产业影响力企业"在内的多项奖项。截至招股说明书签署之日，公司已经获得授权专利共 41 项，其中发明专利为 5 项。

资本化速度也很快。2025 年 5 月 6 日，百利食品在新三板挂牌，并且当天就签了北交所上市辅导协议；9 月 22 日完成了辅导验收并且提交了申报材料。从挂牌到申报只用了一个多月的时间。

本次 IPO 募集资金中，有 11.64 亿要投入到三个地方：其中 6.45 亿用来建设全国总部项目、4.96 亿用作亨利食品智能工厂项目建设（第一期）、2200 万左右用于研发部门升级改造。

根据招股说明书计算，在两个生产性项目全部投产之后，每年可以增加大约 18 亿的收入和 2.7 亿的利润——也就是说，在现有的基础上再创造一个半大的百利。

藏在后厨里的生意经

回到 2012 年左右的时候。当时的中国西式调味品市场，货架上大部分都是外企的产品。消费者只认可丘比的沙拉酱、卡夫的芝士酱和味好美番茄酱这三个品牌。一个东莞工厂想要进入超市渠道竞争，成功的可能性很小。

百利选择了一种方式：不放在货架上，而是进入厨房里去。

各个外国的大企业都有自己的一片天地。味好美这样的跨国公司绑定的是百事、麦当劳等国际品牌，丘比强关联便利店和商超货架，而百利则瞄准了当时正疯狂扩张中的本土连锁餐饮。

该选项正好符合其家底的特点，产量大可以承接上万家门店的需求；身体灵活可以根据客户的喜好进行调整；国内供应链成本低的优势摆在那儿；东莞茶山工厂距离珠三角地区的餐饮客户也比较近。

塔斯汀就是这种打法的一个很好的例子。巧合的是，塔斯汀和百利食品都是在 2012 年成立的，一个在江西做汉堡、一个在东莞做酱。

招股书显示，2023 年百利来自塔斯汀的收入为 1797.69 万元，到了 2024 年增长到 1.26 亿，再到 2025 年的 2.33 亿，占公司全年销售额的 10.83%，成为最大的客户。

背后的原因并不复杂：塔斯汀门店由几千家发展到上万家的过程中，每一新开的一家店都会增加一个需要进货沙拉酱、番茄酱的后厨。百利食品在申报材料里也说到了，因为塔斯汀业务规模快速扩大，所以对公司的产品需求也随之增大。

华莱士的故事也很长。双方合作始于 2012 年，在这十多年的时间里，华莱士由原来的几千家门店发展到了现在的将近两万多家门店，并且每年都给百利带来五千万以上的营业收入。

到 2025 年的时候，百利前五大的客户的销售额加起来是 3.7 亿，占到全年总销售额的 17.21%。把客户名单列出来一看，好利来、鲍师傅、泸溪河、85°C、九毛九等都是国内连锁餐饮行业的头部品牌。

供应商和客户之间还有一种很难被取代的默契。餐饮品牌的最大忌讳并不是价格高，而是味道变了。一个酱料用上十年，整个产品的配方就和它绑在一起了，员工的操作习惯、消费者的口味记忆也都跟着它一起成长起来，更换供应商的成本远远大于账面上的数据。也就可以理解到为什么百利跟大客户的合作都是十年之久的原因了。

粘性的来源是什么？定制的能力也是其中的一个答案。塔斯汀以"西式外皮、中式内容物"的方式为主打，并且把藤椒味、北京烤鸭味的汉堡放在了菜单上，那么酱料也要随之改变。百利顺势推出中式的糕点专用沙拉酱、乳酸菌口味夹心酱等产品，避开和外资大厂在主要销售品类上直接的价格竞争。

有人认为，在新出现的糕点品牌要做出不同寻常的味道的时候，百利研发部可以迅速地为客户提供新产品试制以及批量生产服务，这使得它拥有很强的产品创新能力成为其主要的竞争优势。

研发这门课程也加大了力度。本报告期公司研究开发费用由 962.59 万元增加到 1918.24 万元，年均复合增长率在 40% 以上。2025 年 4 月份，公司聘请中国工程院院士、江南大学教授金征宇担任首席科学家，并与江南大学共同组建了协同创新中心，主要围绕沙拉酱、面包糠等重点产品展开工作。

上市之后的想象空间就指向了厨房以外的地方。对于 C 端的家庭消费者以及超市渠道来说，百利品牌的知名度还不及外资竞争对手，而募集资金所带来的一线生产能力和研发投资加上上市公司品牌效应，则被视为补足这一块拼图的筹码。

一瓶酱背后，是门大生意

把镜头对准了百利之后，酱料这个行业也正好处在了一个有趣的时候。

国内沙拉酱、番茄酱的流行，最早还是要感谢肯德基、麦当劳这些西方快餐在市场的推广。之后华莱士、德克士等本土企业接手了这一块市场，外国品牌主要集中在省会和一线城市的高端餐饮区，而本地品牌的主打方向则是下沉市场，在此过程中西式的口味逐渐渗透到中国人的一日三餐中来。

等到塔斯汀等人打着"中式汉堡"旗帜出现的时候，西式快餐已经完成了一次完整的本土化转型，并且消费者对于沙拉酱、番茄酱的认可程度也随之提高。

餐饮连锁化也是一台发动机。门店越来越多的时候，口味就一定要越来越标准——一万多家店要有一个统一的味道。对于稳定性要求很高这一点正好符合了工业化的复合调味品的优势。预制菜以及方便食品的发展又给它加了一把火，而沙拉酱等标准化、工业化的程度比较高的品类在新的应用场景下得到了爆发式的发展机会。

把这门生意的成本算出来之后，逻辑也很简单。以百利为例，上游主要为食品原料以及包装材料：其中油脂、糖、面粉、淀粉、蛋液和果蔬等原材料占据了成本的大头，大约有 80%，而玻璃瓶、纸箱等包装材料则占了 1.5% 左右。

原料端是充分竞争的大宗品，下游又面对着高频刚需的餐饮消费，中间这道"调味"的工序就赚到了配方、规模和稳定的供应钱。生意不性感，但是可以长久地做下去。

竞争态势也有所改变。打开中国西式复合调味品市场的历史就可以看到，丘比、味好美、卡夫亨氏、好乐门等国外品牌一直占据着主要的位置。

2023 年百利在国内的销量超过了丘比，这是整个局面开始变化的一个标志性的节点。这就表示，在这条被外资垄断多年的产品线上，国内的企业已经有了和它们抗衡的能力。

但是两个主要战场并不是完全重合的：丘比是 C 端货架上无可争议的王者，百利则立足于 B 端后厨，并且价格比进口品牌更具有竞争力。守着自家的小厨房和吃遍了连锁餐厅的人们之间的较量才刚刚开始。

再往下一层看的话，本土供应链的地利也起着作用。连锁餐饮的发展速度越快，对于供应商的反应速度以及定制化的能力要求也就越高，一个新产品的样品制作与生产出货的时间间隔一般以周为单位来计算，在此期间内距离消费者最近、决策链最短的国内调味品厂家自然会获得更多的机会。

再加上这几年餐饮业把降低成本提高效率当作了自己的生存底线之后，本地供应商的价格优势就正好击中了品牌的痛处。业内人士普遍认为这次西方复合调味品被中国所取代的根本原因就是本土餐饮连锁企业的集体兴起。

资本对这门生意的兴趣，肉眼可见地升温。

除了百利之外，在复合调味品这个赛道上想要上市的企业还有很多。幺麻子、太和坊等小公司也在冲击北交所。业内人解释说，调味品企业集体走向资本市场的目的主要是为了减轻资金压力、扩大生产规模、提高研发投入，并且也助推了它们走出去的步伐。

从一条街边的小型膨化设备开始，到今年在北交所募集资金最多的项目中位列第一，百利食品用了 28 年时间。每天吃的但是说不出名儿来的一种酱料也即将受到关注了。关于接下来是要继续待在后厨里，还是要登上货架、挤入海天人的队伍之中呢？这个答案需要等到上市之后才能揭晓。

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